文丨熔财经
作者丨文泽
碳达峰、碳中和成为主旋律目标下，作为可再生能源主力的风电产业迎来了发展的“黄金时代”。与新能源相关的上下游企业也赚的“盆满钵满”。
在此背景下，飞沃科技(301232.SZ)历经4轮问询，更新9版招股书终于登陆资本市场。
从业务布局与业绩表现来看，飞沃科技具备“小巨人”的典型特征：在细分领域表现突出、竞争力强、成长性好。根据中国机械通用零部件工业协会出具的证明，2019年飞沃科技主要产品风电叶片预埋螺套在所属单品细分市场的全球占有率高达70%以上。
不过与此同时，飞沃科技也面临着“小巨人”们共同的烦恼：行业整体占有率高、但细分赛道“天花板”低，盈利能力虽然有所提升但在一定程度上仍依赖新能源主机厂商的大行情，产业配套和国际竞争力仍不够强等等。
市场占有率高但天花板低 “小巨人”的成长烦恼
公开资料显示，飞沃科技主要从事风电类高强度紧固件业务，主要产品包括预埋螺套、整机螺栓、锚栓组件。公司的实际控制人是张友君。
2012年5月，36岁的张友君带着百万元的资金，从上海返回家乡湖南常德创业，成立了飞沃科技。创业之初，公司任何工业领域的机械零配件订单都会接。虽然前期公司的经营也做出点业绩，但是产值规模并不是很大。
在2013年左右，国内的很多风电叶片企业采用叶片预埋技术，飞沃科技的预埋螺套才找到了“用武之地”。
随着2013-2018年间，全球风电叶片装机大发展，风机由小型化向大型化发展，叶片根部要用预埋螺套。飞沃科技也顺势发展起来。
或许是因为预埋螺套的市场有限，从2018年开始，飞沃科技拓展了整机螺栓、锚栓组件业务。
在2020年的风电“抢装潮”影响下，飞沃科技实现业绩增长，产能迅速扩大。
历经11年，飞沃科技迎来“高光时刻”，于今年6月中旬成功登陆深交所。
从公司主营业务上来看。飞沃科技2019年以来，预埋螺套、整机螺栓、锚栓组件三大产品的合计营收贡献率超九成。自2018年至2022年，公司预埋螺套年产能从200万件增加至760万件，整机螺栓年产能从60万件增加至670万件，锚栓组件年产能增加至53万件。
单看细分市场占有率情况，据其招股书显示，2019年，飞沃科技生产风电叶片预埋螺套在所属单品细分市场的全球占有率达到70%以上。
相比之下，虽然公司在该领域的市场占有率较高，但实际上该领域的市场天花板有限。
（数据来源于：飞沃科技招股书）
参考2021年至2023年，全球新增风电装机量分别为3.12万台、1.94万台、2.3万台，可见其2023年装机量比2021年的装机量下降了0.82万台。
可以算出，全球预埋螺套的市场容量不过12.48亿元、7.76亿元、9.2亿元。可见，2023年的市场容量远远低于2021年的市场容量，并且公司的市场占有率并不能达到百分之百。
从上述数据不难看出，飞沃科技风电紧固件产品的下游市场是不断萎缩的，风电紧固件行业将是存量博弈的状态。这意味着竞争更加激烈，甚至可能爆发价格战，产品价格下降导致利润被压缩。
受益“抢装潮”业绩起飞 “小巨人”利润质量欠佳
在市场端大概介绍了飞沃科技业务以及市场行情的情况，那飞沃科技本身的成色几何？我们不妨翻开其财务报表一探究竟。
据其财务数据显示，2019年至2022年，营业收入分别为5.26亿元、11.96亿元、11.30亿元、13.4亿元。净利润分别为0.66亿元、1.60亿元、0.79亿元、0.94亿元。经营活动产生的现金流量净额分别为0.03亿元、-0.07亿元、-1.22亿元、-0.83亿元。核心利润分级为0.92亿元、2.09亿元、0.94亿元、1.28亿元。
可见，飞沃科技虽然在营收上逐年增长、但其净利润波动性较大，甚至经营性净现金流均为负数。
不过，我们注意到，报告期各期，飞沃科技的核心利润获现率及净现比率均小于1倍。2019～2022年，飞沃科技净现比率净现比分别为0.05倍、-0.04倍、-1.54倍、-0.88倍。核心利润获现率为0.03倍、-0.03倍、-1.30倍、-0.65倍。
深交所曾连续两轮问询中都提到了偿债能力方面的问题，并要求飞沃科技对经营活动产生的现金流量净额情况进行说明。对此，飞沃科技在问询回复称，飞沃科技经营活动产生的现金流量净额低于同行业可比公司，主要系经营规模扩大，应收账款及存货净额大幅占用了公司的现金流。
“企业既要追求利润，更要追求现金流量。核心利润获现率低于1，意味着企业核心利润的含金量及经营活动现金流量充分性存在不足。”证券分析人士表示，一般情况下，企业净现比率小于1，表明企业利润质量偏弱。则预示着，其应收账款及存货逐年激增，应收账款信用政策可能放宽或存在坏账损失。
2019年至2022年，飞沃科技应收账款余额分别为应收账款2.02亿元、3.78亿元、4.70亿元、7.01亿元，占营业收入的比例分别为38.4%、31.6%、41.59%、52.31%，占比明显高于行业可比公司水平，且整体呈现上升趋势。值得一提的是，2022年应收账款较2019年增长了247%。
深交所对此很关注，一轮问询中要求飞沃科技说明主要客户应收账款余额、账龄及坏账计提等情况，二轮问询又要求其披露“收到银行承兑汇票、商业承兑汇票的相关信息”等问题。
公司曾在深交所回复中表示，2018—2020年，飞沃科技前五大客户合计应收账款余额在信用期内的占比分别为 89.39%、99.04%和92.91%，占比较高。而前五大客户销售额占当期营收70.83%、63.06%和50.65%。
“如果相关客户出现资金紧张的状况，将导致公司应收账款汇款时间加长，从而占用大量营运资金，进一步可能对公司的盈利水平造成不利影响。”飞沃科技解释称。
同期，飞沃科技存货余额规模同样逐年增高。2019～2022年，存货余额分别约为1.33亿元、2.09亿元、2.97亿元和3.06亿元。
而飞沃科技给出的解释是，2021年受风电行业短期需求下降影响，中车株洲、明阳智能、LM、中复连众等客户信用期较2020年有所延长。
布局航空航天，“小巨人”的大野心
飞沃科技想要做到长远发展，想要真正质效一体，产能只是表面，产业把控力、专业化、精细化、创新化深耕才是根基。
根据风电整机价值量构成，占比最高的是塔筒、叶片、齿轮箱，三者共占整机价值的百分之六十以上，技术壁垒相对最高的是轴承和主轴。而预埋螺套、整机螺栓、锚栓组件，占比非常低，并且此类零部件的技术壁垒比较低。
从以上分析不难看出，飞沃科技很难去搭建自己的护城河。
另一方面，公司受风电影响比较大。飞沃科技曾坦言，“2021 年以来，随着风电行业补贴取消，风电行业正式进入平价上网的新时期，由于2020年风电行业‘抢装潮’透支部分2021年的市场需求，公司风电业下游客户需求短期内受到一定影响。”
飞沃科技的转型该如何破局呢？飞沃科技其实有所思考。
从飞沃科技拟募投项目中不难看出，飞沃科技在非风电高强度紧固件生产线建设项目的布局，说明公司试图介入非风电紧固件行业。然而，非风电紧固件行业已经是竞争红海，行业存在增速慢且竞争格局稳定等特点。
根据Grand View Research发布的工业紧固件市场研究报告，到2020年全球工业紧固件市场需求将达1040亿美元，并且预计未来全球紧固件市场需求将保持在约5%的速度增长。
不仅行业增速慢，而且在非风电紧固件行业竞争方面，飞沃科技并不具备明显优势。就全球紧固件市场而言，日本、德国等发达国家长期垄断市场，他们凭借长期的技术积累、先进的生产设备、强大的研发能力，牢牢把握紧固件行业的高端市场。可以说，飞沃科技进入非风电紧固件行业，对公司来说挑战比较大。
因高强度紧固件在生产工艺、产品性能等方面的通用性较强，飞沃科技业务范围向航空航天、轨道交通等其他下游行业拓展。
在投资者关系互动平台中，有投资者问道，公司关于航空航天事业部主要是生产哪些产品方面的问题。
飞沃科技则回复，该事业部的主要产品为航空航天用高强度紧固件，并已成为中国航发商用航空发动机有限责任公司等客户的合格供方，开始批量供货或小批量试制。
虽然飞沃科技开始批量供货或小批量试制，但是，该业务仅占公司营收的很小一部分。
综上所述，飞沃科技的发展前景不容乐观，行业的存量博弈将其盈利能力日渐孱弱。市场上下游话语权并不占优势。飞沃科技未来想要继续扩大业务规模，就要投进入更多的运营资本。或许，这才是其拼尽全力要上市的最大原因。
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